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América del Sur, recesión y despúes…

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(Artículo públicado en el N° 265 de Nueva Sociedad. Septiembre/Octubre 2016).

Luego de la crisis internacional de 2008, América Latina enfrenta un aumento de la vulnerabilidad externa, real y financiera. Sin una discusión más profunda acerca de las distintas fuentes de esa vulnerabilidad externa –que incluya el replanteo del grado de apertura financiera–, los países de la región seguirán excesivamente expuestos a los ciclos de liquidez global, lo que dificultará alcanzar y, sobre todo sostener, un ritmo de crecimiento consistente con una agenda de cambio estructural progresivo.

Por Martín Abeles / Sebastián Valdecantos

Este artículo se basa en el documento elaborado por los mismos autores: «Vulnerabilidad externa en América Latina y el Caribe. Un análisis estructural», Serie Estudios y Perspectivas No 47, Oficina de la Cepal en Buenos Aires, 2016. Las opiniones vertidas en el artículo son de exclusiva responsabilidad de los autores y pueden no coincidir con las de la Cepal.

En un contexto de fuerte incertidumbre en la economía mundial, se proyecta una nueva contracción económica de América Latina para 2016, explicada fundamentalmente por los países de América del Sur, que luego de contraerse 1,7% en 2015 caerán de nuevo 2,1% en 2016. Como se observa en la tabla de la página siguiente, ello no solo se debe a la fuerte contracción de Argentina, Brasil y Venezuela –que al representar cerca de 75% del PIB de América del Sur ejercen una influencia decisiva en el desempeño agregado–, sino también a la desaceleración de los demás países de esta región, con la excepción de Perú.
Esa desaceleración comenzó a manifestarse en 2012 –con diferencias importantes entre países– y tendió a generalizarse en la segunda mitad de 2014, como consecuencia de la caída de los precios internacionales de los productos básicos. La reducción en el ritmo de crecimiento del comercio mundial en el mismo periodo y la incertidumbre financiera relacionada con el anunciado fin de la política monetaria expansiva de la Reserva Federal de Estados Unidos (materializado en diciembre de 20151) indujeron un efecto contractivo adicional.

¿En qué medida puede revertirse esta situación? ¿Cuál es el margen de maniobra que tienen los gobiernos de la región para reactivar sus economías? Este artículo intenta responder estos interrogantes a partir del análisis del sector externo de los países de América del Sur, que desde nuestro punto de vista constituye el principal determinante del margen de maniobra contracíclico de los gobiernos en los países en desarrollo.
El «movimiento cíclico universal»
El peso de los factores externos en la dinámica del ciclo económico en las economías periféricas es un tema conocido en la región. Raúl Prebisch sostenía que existe un «movimiento cíclico universal» que se manifiesta de manera diferente en cada país en función de sus características estructurales e institucionales específicas2. Según Prebisch, ese movimiento cíclico tiene su epicentro en los países desarrollados y se propaga hacia la periferia a través del canal real, determinado por el tipo de especialización productiva, y por el canal financiero, cuya dinámica depende de los ciclos de liquidez internacional y del grado de apertura financiera de cada economía.
Frente a un contexto internacional menos favorable desde el punto de vista de la economía real y más incierto desde el punto de vista financiero, la perspectiva de reanudar un sendero de crecimiento en los países de la región depende en gran medida de su capacidad de impulsar las fuentes internas de expansión; es decir, de su capacidad para instrumentar políticas macroeconómicas contracíclicas (monetarias, fiscales) con efectividad. En un contexto periférico, esa capacidad depende de la situación –tanto real como financiera– del sector externo de cada economía, que es la que condiciona, en última instancia, el margen de maniobra contracíclico de los gobiernos.
La vulnerabilidad externa real depende de la especialización comercial de cada país. Un menor grado de diversificación productiva (como ocurre en los países de América del Sur debido a la concentración de sus exportaciones en pocos productos primarios) o un mayor grado de concentración exportadora en unos pocos socios comerciales (como ocurre en México, América Central y el Caribe en relación con el nivel de actividad en Estados Unidos) implica un mayor grado de vulnerabilidad externa real. Una mayor diversificación productiva se corresponde, desde esta perspectiva, con una mayor diversificación de los riesgos.
La vulnerabilidad externa financiera depende, por su parte, del grado de endeudamiento externo de cada economía, que involucra no solo la emisión de deuda tradicional (un pasivo «financiero») sino también el stock de inversión extranjera directa (IED) radicado en cada país3. Ello se relaciona, en el primer caso, con el grado de apertura de la cuenta de capital y financiera de cada país, y en el segundo, con la política (marco regulatorio) referida a la radicación de capitales externos en la economía real (existencia o no de tratados bilaterales de inversión, etc.). Este análisis resulta, en realidad, bastante más complejo, pues existen nuevas formas de vulnerabilidad externa4, asociadas al acceso cada vez más frecuente de inversores extranjeros a instrumentos financieros de corto plazo y denominados en moneda local, que no llegan a apreciarse en los indicadores tradicionales de apalancamiento externo utilizados a continuación.
Una aproximación gráfica
Para evaluar el grado de vulnerabilidad externa de los países de América del Sur, elaboramos dos indicadores, uno real y otro financiero. El primero procura identificar el grado de especialización productiva o comercial de cada economía en un número reducido de actividades/productos. Se construye como el ratio entre las exportaciones de bienes primarios y los ingresos de divisas totales registrados en la cuenta corriente de la balanza de pagos5. Cuanto más elevado ese cociente, mayor la vulnerabilidad externa real.
El segundo apunta a identificar el grado de apalancamiento externo (neto de reservas internacionales) de cada economía. Se construye como el ratio entre la suma del endeudamiento de corto y largo plazo6 –neto de las reservas internacionales– y el PIB. A igualdad de otras condiciones, este indicador crece con el incremento del endeudamiento externo, sea de corto plazo (aumento de las inversiones financieras provenientes del exterior) o de largo plazo (aumento de la IED), y disminuye con el aumento del stock de reservas internacionales. Cuanto más elevado este indicador, mayor la vulnerabilidad externa financiera, pues implica una mayor exposición a reversiones repentinas en el ciclo financiero internacional.

1.Desde diciembre de 2008, la Reserva Federal mantenía la tasa de interés de corto plazo virtualmente en 0%. En diciembre de 2015 decidió aumentarla a 0,25%.
2.R. Prebisch: «Memoria: Primera reunión de técnicos sobre problemas de banca central del continente americano», Banco de México, México, df, 1946, pp. 25-26.
3.Este tipo de inversión también implica un rendimiento determinado que compromete la disponibilidad de divisas en el tiempo, por lo que supone un efecto patrimonial semejante al de un instrumento de endeudamiento externo tradicional.
4.Ver Annina Kaltenbrunner y Juan Pablo Painceira: «Developing Countries Changing Nature of Financial Integration and New Forms of External Vulnerability: The Brazilian Experience» en Cambridge Journal of Economics vol. 39 No 6, 2015, pp. 1281-1306.
5.Estos incluyen, además de los ingresos por exportaciones de bienes, los derivados de las exportaciones de servicios y, cuando corresponde, los ingresos por envíos de remesas desde el exterior.
6.El endeudamiento de corto plazo, típicamente asociado a inversiones de carácter especulativo, está compuesto fundamentalmente por acciones y bonos emitidos por el sector público o privado. El endeudamiento de largo plazo consiste mayormente en ied.

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